尽管美国联邦储备系统（Fed）实施了自2000年代初以来最紧缩的政策，并且国债收益率曲线严重倒挂，美国经济仍超预期，实现了高于趋势的GDP增长、强劲的就业增长、标普500指数上涨25%以及两位数的企业盈利增长。
展望2025年，在美国股市高估值、超大型企业主导地位，以及当选总统唐纳德·特朗普政策议程不确定性的背景下，我们将专注于构建能够应对多种情景的韧性投资组合，以应对挑战并突破界限。
2025年关键经济展望
美国经济与政策权衡
我们预计2025年美国经济将实现软着陆，增速维持在约2.0%，这反映了美联储此前紧缩货币政策的滞后效应。核心PCE通胀率有望接近美联储2%的目标，联邦基金利率预计逐步下调，年底可能降至3.25%，接近中性水平。
特朗普政府的政策需在刺激增长与抑制通胀之间取得平衡。减税和放松监管有助于提振国内与周期性行业增长，但关税及移民限制可能带来滞胀冲击，或迫使美联储在经济减弱时考虑加息。我们假设新政府不会激进推行加剧通胀的政策，同时关税和移民措施的力度将受制于通胀前景。总体来看，政策组合将支持商业信心回升，助力资本市场复苏，并为私募资产提供正面驱动力。
全球经济压力与政策分化
美国之外的经济增长预计仍面临压力。贸易政策的不确定性与关税将对欧洲造成重大拖累，欧洲央行可能将存款利率下调至1.5%以应对关税冲击及德国经济持续低迷。
英国在新工党政府下将面临生产率增长乏力、劳动力短缺及高税收引发的通胀压力。英格兰银行的宽松空间有限，基准利率预计仅小幅降至3.75%-4.0%。
日本则是例外，得益于良性工资-价格螺旋的支持，通胀预期稳定在2%左右，日本央行可能进一步正常化政策，年底利率或升至30年来的高点0.75%。
中国面临房地产市场崩溃、通缩压力及美国关税等挑战，政策应对更偏反应性，而非主动解决储蓄率高、消费低等结构性问题。2025年GDP增长4.5%的市场共识面临下行风险。
市场情绪与估值
2025年市场前景的三大特征包括标普500前瞻市盈率高达22倍、美元潜在进一步走强及美国10年期国债收益率的走向。高估值使美股对负面消息尤为敏感，而美元走强将加剧新兴市场压力。若美债收益率持续高于4.5%，可能削弱股票相较债券的收益优势，挑战股市表现。
投资组合
随着政策环境和市场条件的变化，2025年需要精心构建投资组合。在美国经济韧性、贸易和移民政策可能带来的扰动、人工智能（AI）驱动的生产力提升及私人市场增长等宏观背景下，我们提出以下三大战略主题：
在政策转变中平衡美国增长
美国经济在2025年表现出韧性，但政策变化将塑造其未来路径。减税和放松监管可能显著提振增长，尤其是国内及周期性行业。相较前几年，我们更看好美国小盘股，因选后动态和改善的情绪或为其创造吸引力。大型企业的主导地位需要催化剂推动收益转向小盘股，而潜在的放松监管及利率下降可能成为关键。利用AI提升生产力的公司，尤其在工业和医疗领域，有望显著改善运营基本面。
资产类别影响：
股票：聚焦美国小盘股，关注选后动态、盈利改善及估值吸引力。同时，增长型经理倾向高增长周期股（如软件），价值型经理看好金融和医疗领域的并购潜力。
固定收益：受益于收益率曲线陡化，短期债券提供机会。信贷市场上行空间有限，但新兴市场美元债券及私人信贷提供更具吸引力的风险/回报比。
货币：美元受关税、经济强劲和美联储较少鸽派立场支撑，但估值高企。我们对货币持有限敞口，同时密切关注全年潜在机会与风险。
私人市场：新增长引擎
随着IPO数量减少和上市时间延后，私人市场在资本流动中愈发重要，特别是在AI领域，风投交易占比已达27%。私人市场的政策环境可能更为有利，包括稳定的利率、宽松的监管及并购活动的上升。然而，美国私人市场资本流入增加了资源获取难度，使国际机会更具吸引力，如欧洲中型市场整合、日本企业改革及波斯湾国家的投资枢纽地位。
我们认为多管理人策略至关重要，通过多元化的专业管理人配置，投资者可接触更广泛的公共与私人市场投资机会。例如数据中心和仓储领域的混合投资模式已表现出极大潜力。
市场影响：
私募股权：关注欧洲中型市场整合，以及日本和波斯湾地区的持续增长。
AI与科技：AI驱动的技术投资将继续引领长期增长，重点关注跨行业扩展创新技术的公司。
私人信贷：在高利率环境中，私人信贷表现出韧性，资产支持贷款及欧洲直接放贷提供吸引价值。
基础设施：基础设施作为长期增长锚定点及对抗通胀的对冲工具，在能源转型和数字化趋势中表现突出。
市场领导力的扩展
尽管近年来由超大型AI股票主导市场回报，领导力正转向使用AI创造实际效率的公司。新政府的去监管和关税政策或进一步提振面向国内的小型企业，而这些企业较少受国际贸易冲击。
随着利率稳定和估值改善，主动管理者将在发现利用AI提升生产力的公司中发挥关键作用，尤其是关注工业、医疗和消费品领域。房地产和基础设施等实物资产在提供增长、收入稳定性及通胀保护方面日益吸引。
市场影响：
股票：主动管理者关注AI加速采用的领域，特别是在竞争力提升和回报增强的公司中寻找机会。
实物资产：房地产和基础设施在长期利率稳定的背景下更具吸引力，数据中心、医疗设施等AI应用场景成为关键增长领域。能源管道及LNG生产的扩展也为基础设施投资提供动力。
尾部风险与备选情景分析
政策不确定性与复杂性
“高不确定性”已成市场常态，但特朗普重返白宫为2025年的经济前景增加了更多复杂性。除通常的经济周期风险外，新政府政策优先事项及其实施顺序的未知性构成了新的挑战。目前尚不清楚特朗普将多大力度兑现其竞选承诺，包括广泛关税、减少移民及强制遣返。若新政府优先推进减税和放松监管，可能受到股市投资者的欢迎；但若首批政策聚焦关税和移民，则可能打击市场情绪。
在经济周期方面，我们预计随着美联储紧缩政策的滞后效应显现，美国经济将放缓至趋势性增长水平，但仍存在轻度衰退的风险。就业市场疲软可能引发消费者支出下降。我们密切关注失业救济申请数据——如果持续周申请量高于26万，可能意味着经济调整更加痛苦；低于该水平则表明经济尽管受到紧缩政策影响，仍具有韧性。
通胀风险与区域性正向意外
美国通胀风险
欧洲与中国的潜在利好
尽管市场对欧洲和中国的预期普遍悲观，但两地可能出现正向意外：
欧洲：股市估值具有吸引力，其前瞻市盈率较美国折让45%。若欧洲央行采取激进宽松措施以刺激需求，加之银行贷款改善（关键指标），欧元区经济可能超预期表现。
中国：政策转向或企业治理改善可能带来意外上行。尽管经济疲软，回购活动已扭转长期稀释趋势，推动至2024年11月实现11%的每股收益（EPS）增长。当前前瞻市盈率仅10倍，若连续第二年实现两位数EPS增长，MSCI中国指数或将获得超额回报。
总结：策略与纪律应对不可能性
2025年市场需要超越传统的“美国优于全球”的定论。尽管我们的逆向情绪综合指标显示投资者乐观情绪，但仍未触及关键修正阈值，这为有纪律的投资者提供战术性机会。
我们认为，成功需要灵活的公共与私人市场资产配置，辅以严格分析和坚定的投资纪律。预计美国经济软着陆及贸易、移民政策的适度调整为定位良好的投资组合创造了机会。
区域经济概览
美国
美国的经济优势延续至年底，低裁员率和企业盈利改善支持软着陆。大选结果带来关税、移民以及减税和放松监管等市场友好政策的不确定性，但预计将采取平衡策略。选后商业信心回升令人鼓舞，美联储可能逐步将利率降至3.25%的新常态，市场定价已反映这一趋势。我们在美国股票策略中侧重多元化和个股选择，尤其是小盘周期性股票。此外，美国固定收益和多资产策略已降低利率敏感性，以应对近期收益率上升的合理性。
加拿大
加拿大经济在2024年表现落后于美国，但避免了衰退。通胀已下降，预计加拿大央行将在2025年继续降息。然而，加拿大仍面临选举、人口增长疲软和贸易政策不确定性等压力，新年展望较为脆弱。
欧元区
欧元区面临持续挑战。德国经济停滞，因生产率低下、高能源成本和对华出口需求疲软而承压。法国因财政政策阻力而面临债券收益率上升压力。2025年的关税威胁可能抑制增长，企业延迟招聘成为常态。基线预期为欧元走弱、GDP增长疲软及外围利差扩大。但廉价的股票估值和激进的欧洲央行宽松政策提供了支持国内经济活动的机会。
英国
英国经济面临低生产率、劳动力供应限制和工党政府税收增加带来的通胀压力。英国受到美国关税的影响小于欧元区，但仍面临贸易政策的不确定性。顽固的通胀限制了英格兰银行的宽松空间，预计基准利率将在未来一年内下调3-4次，至3.75%-4.0%。
中国
中国持续面临通缩、消费者信心疲弱及潜在美国关税的挑战。刺激政策仍显不足，2025年的关注点将是政策发布和消费者行为。尽管困难重重，中国股市估值低廉，股本回报率有所改善。预计人民币在2025年将小幅贬值。
日本
日本的通胀可能保持在日本央行2%的目标附近，这是一个重要的经济里程碑。预计日本经济将在2025年表现良好（按日本标准），日本央行将逐步正常化政策。尽管日本股票基本面强劲，但估值略显昂贵。日本债券吸引力较低，而日元依然便宜，可能受益于利率差缩小。
澳大利亚与新西兰
澳大利亚储备银行（RBA）预计将在2025年开始逐步降息，以支持温和的经济增长。预计5月的选举可能带来政府更迭，并引发财政刺激。澳大利亚股票相较于全球同业的折价已缩小，政府债券相较于美债提供了较高的收益率。澳元可能因关税风险波动，特别是受中国相关影响。
在新西兰，宽松的货币政策正在改善经济前景。风险包括对中国的敞口及贸易顺差，但预计新西兰储备银行（RBNZ）的降息力度将高于RBA。
来源：Russell Investments
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