2024年11月上旬美国大选以来，“特朗普交易”仍在延续，即投资者仍在评估特朗普新政可能产生的影响。但12月以来，“特朗普交易”出现局部降温，尽管美债利率和美元指数延续涨势，但美股风格切换（周期和中小盘股承压）、比特币转跌。我们认为，投资者关注力由政策的“再通胀”效应，转向“货币紧缩”甚至“滞胀”风险。
12月以来，美联储表现得更加鹰派和独立，以及美国财政风险上升等，共同促成这一转变。而深层次原因是，特朗普新政的内在矛盾。展望后市，特朗普2025年1月20日上任后，可能掀起新一轮“特朗普交易”，而具体的交易风格取决于政策力度及“预期差”：若移民、关税等政策超预期，可能指向“滞胀交易”（股债承压，美元强势）；若“去监管”和减少政府支出等政策力度较强，则有望出现“去通胀交易”（股债齐涨，美元走弱）。
“特朗普交易”局部降温
2024年11月初以来，随着特朗普在大选中高票获胜、掌控两院，并快速组建“忠诚”内阁，市场预期“特朗普2.0”政策力度更强、更容易落地。所以在11月大部分时间里，“特朗普交易”持续演绎，主要表现为美股积极且周期、中小盘占优，美债利率和美元指数上行，比特币走强，黄金和原油震荡走平等。
但12月以来，“特朗普交易”出现局部降温，主要表现在美股风格切换和比特币转跌。
美股方面，大盘波动加剧，风格切换至成长和大盘股占优，此前相对强势的金融、工业、能源、房地产等行业指数转跌，但可选消费、信息技术和通讯服务仍在上涨。2024年11月，道琼斯指数累涨7.5%，高于纳斯达克指数6.2%的涨幅；罗素2000指数更是大幅上涨10.8%，强于标普500指数5.7%的涨幅。12月，道指下跌5.3%，而纳指仍上涨0.5%；罗素2000指数下跌8.4%，跌幅明显深于标普500指数的2.5%。标普500指数中的11个行业中，11月相对强势的行业是可选消费、金融、工业和能源等，而在12月，除可选消费外，其余周期类行业均出现明显回调。同时，信息技术和通讯服务行业，与可选消费一并，成为为数不多保持上涨的行业。
比特币方面，“特朗普交易”的加持延续较久，转折出现在美联储12月议息会议后。2024年11月以来截至12月17日，比特币单价由7万美元左右持续上涨，并升破10万美元大关。比特币的走向，一度成为“特朗普交易”的晴雨表，因特朗普在竞选期间承诺将美国打造成“全球加密货币之都”，并支持建立“比特币战略储备”。12月4日，特朗普宣布提名保罗·阿特金斯（Paul Atkins）为美国证券交易委员会（SEC）主席，其主张放松对加密货币的监管，以支持美国加密货币行业的发展。这一提名也令市场对加密货币的追捧达到高潮。12月18日，鲍威尔讲话称，美联储不寻求改变现有法律以允许持有比特币。比特币当日应声下跌，截至12月末暂未重返10万美元关口。
不过，美债利率和美元指数基本延续涨势，除了短暂的“贝森特交易”期外。除了在2024年11月22日，特朗普提名贝森特为美国新财长后，因其主张管控赤字，而引发了为期两周左右的“贝森特交易”：10年美债利率短暂跌破4.2%，美元指数短暂跌破106。但很快，12月中旬以后，美债利率和美元指数恢复涨势。截至12月27日，10年美债利率突破4.6%、创8个月新高，美元指数多次站上108，创近两年新高。
同时，黄金、原油价格仍然缺乏方向。2024年11月以来，特朗普当选对金价和油价而言利弊并存。黄金方面，尽管特朗普的政策可能增加全球经济政治不确定性，继而增添黄金的避险价值，但持续走强的美债利率（尤其实际利率）和美元汇率，对金价产生直接压制。原油方面，特朗普主张放开能源开采限制，这一点有利于油企增产增利，美股能源股在11月前半程明显走高。不过，美油增产可能进一步加剧全球原油供给过剩风险，并且最终取决于欧佩克+产油国的应对，所以油价仅呈现窄幅波动。11月下旬以来，“贝森特交易”（其主张能源增产）、高利率和强美元等，先后冲击能源企业股价，但已处全年低点的油价缺乏下跌空间，继续保持震荡。
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