央行发布2024年4季度货币政策执行报告。央行基于对中国经济2025年将保持稳定增长，全球风险上升的判断下，重申货币政策取向“适度宽松”的同时，提出“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”，释放货币政策力度和节奏可能择机调整的信号。
第一，外部因素成为货币政策当下重要制约，货币政策节奏可能择机调整。本次报告央行明确提出当下海外存在三重风险：1.全球经济增长动能不足；2.贸易增长面临挑战；3.通胀风险。与三季度报告相比，对海外不确定性上升的判断更为明确，这是当下货币政策节奏可能择机调整的重要因素。
第二，央行保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定的目标不会改变。与三季度报告相比，本次报告对于汇率的表述更多且更为坚决。新增强调“增强外汇市场韧性，稳定市场预期，加强市场管理”。在三季度“坚决防范汇率超调风险”的基础上，新增两个坚决“坚决对市场顺周期行为进行纠偏”、“坚决对扰乱市场秩序行为进行处置”。释放保持人民币汇率基本稳定的政策信号。
第三，结构性货币政策将聚焦科技和消费。本次报告明确提出“进一步加大对科技创新、促进消费的金融支持力度”。央行下一步可能创设新的工具或者对现存工具进行优化用于支持科技和消费。2024年12月，中央经济工作会议将扩大内需提升至重点工作首位，明确提出大力提振消费，2025年地方政府两会响应中央号召。在此背景下，消费将是国内经济稳定性的重要支柱。同时，中国正处于中等收入国家向高收入国家转型过程中，还需科技突破，依靠高科技带来的高附加值新产业。
货币政策展望：适度宽松取向不改，但降息节奏可能发生改变，再次降息需要等待。1季度降息的空间主要受到汇率制约，央行保持人民币汇率基本稳定的目标不会改变。进入2024年12月中旬以来，中美利差倒挂程度加深，向下突破2023年7月以来-125BP至-250BP的波动区间，目前接近-300BP，这带给人民币汇率阶段性压力，成为1季度降息的主要制约。
降息窗口可能会在二季度美联储降息预期重燃之后逐渐打开。降准和买断式逆回购都会是释放中长期流动性的重要工具，同时降准可以节约银行成本，支持信用扩张，1季度落地的概率仍然较大。2025年货币政策取向转向适度宽松仍是基本叙事，全年降息降准的空间仍在，全年可能累计调降政策利率（7天逆回购利率）30-40BP，引导5年期LPR下行40-60BP。全年可能累计降准100-150BP。
央行公开市场国债全年累计净买入可能在2万亿元之上。同时，我们认为当下信用扩张依然面临需求约束，企业信心修复是一个慢变量，10年期国债收益率的年内波动区间为1.5%-1.8%，根据我们测算，1.64%可能是现阶段较为合理位置。
风险提示
1.政策理解不到位的风险
2.央行货币政策超预期的风险
3.政府债券发行超预期的风险
4.美联储货币政策超预期的风险
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